2024年，步长制药（603858）交出了一份全面滑坡的财报：营收同比下滑16.9%至110亿元，归母净利润赔本5.5亿元，同比跌274%；销售毛利率同比下滑8.4个百分点，归母净钞票和总钞票隔离下滑12%和7.5%，每股收益缩短277%。

名义看，这是一家因中枢家具被医保“退保”而堕入窘境的传统药企；但若撕开“商誉减值”与“非频频性损益”的标签，其财报深处还藏着更复杂的叙事。

商誉“沉迷”：从溢价收购到连年减值

《财中社》发现，8.53亿元的商誉减值吞吃公司全年账面利润。年报自大，步长制药对通化谷红、吉林天成的商誉减值金额占全年赔本的154%，而这两家公司恰是十年前高溢价收购的“明星钞票”。

2012-2015年，步长制药通过一系列成本运作系数耗资60多亿收购通化谷红、吉林天成两家公司，酿成49.97亿元商誉，标的直指谷红打针液、复方曲肽打针液、复方脑肽节苷脂打针液三款独家品种。

然则如今，跟着2019年医保目次对中药打针剂和补助用药的严格规章，这三款家具延续退出湖北、四川、江苏等多省医保目次，销量赶快着落。三款家具2023年度营业收入较2022年度减少17.46亿元。谷红打针液单品收入从2021年的21.12亿元降至2023年的1.78亿元，缩水超90%。

以“独家品种”为噱头的溢价收购，实质上是场对医保计策红利的赌注。《财中社》巩固到，通化谷红、吉林天成两家商誉账面原值隔离为31.61亿元、18.36亿元。截止2024年末，商誉减值的期末余额隔离达28.25亿元和16.37亿元，系数剩余5.35亿元账面商誉，天然还是不高，但后续年份仍存减值风险。

有投资者暗示，公司是否存在通过聚拢计提减值“财务沉迷”，为后续功绩回转预留空间？毕竟，2025年一季度报自大，公司净利润已同比上升169%，似乎考证了这种测度。

这场因计策变动激发的四百四病，实质是公司对行业监管趋势的误判，以及对并购标的盈利可握续性的盲目乐不雅。纵不雅公司连年来盈利趋势，2020年至2024年的净利润隔离为18.61亿元、11.62亿元、-15.30亿元、3.19亿元和-5.54亿元，呈现波动下滑气象。

毛利率下滑，公司净利润受非频频性损益影响较大

据《财中社》上市公司量度院数据，步长制药2024年毛利率和非频频性损益缱绻十分。2024年毛利率为60%，同比下降8.4个百分点，2024年公司非频频性损益金额由正转负，系数为-6110万元，较2023年的2739万元下滑323%。

分行业来看，2024年，公司医药行业营收109.7亿元，毛利率59.99%，同比下滑8.25个百分点。分家具来看，心脑血管、妇科、呼吸过火他板块毛利率下滑愈加暴露，下滑幅度在6.96至16.8个百分点。

值得一提的是，公司营业收入下滑16.9%至110亿元，但营业成本却从42.18亿元高涨到到44.28亿元，同比加多4.98%。其中妇科和消化板块皆发扬为成本高涨、营收下滑。

不外，影响最大的如故心脑血管板块：营收同比下滑23.26%。公司在该范围栽植出了脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红打针液三个独家中药品种。

丹红打针液的运说念号称行业缩影。这款爆品在2024年碰到销量腰斩：10ml规格销量同比下降32.6%，20ml规格降34.5%。计策端，医保控费、要点监控目次握续收紧；阛阓端，化药和生物药的替代效应日益清醒。步长赖以生计的“大单品时势”，在DRG/DIP支付矫正下显得脆弱不胜。

阛阓扩展用度占比超9成，“带金销售”质疑难消

更奥妙的是销售用度结构。2024年，公司销售用度降至43.2亿元，同比降32%，但阛阓、学术扩展费及量度费仍占93.28%，远高于行业平均水平。这种畸高比例与“带金销售”嫌疑酿成暗合。

《财中社》发现，2018-2024年，步长制药累计销售用度高达510亿元，同时研发干涉仅28.91亿元，金额悬殊，更值得巩固的是其用度流向。

2024年7月，往来所曾就其销售用度高于同业原因伸开问询。在回报中，公司暗示曾于2021-2023年向实控东说念主赵涛岳母王秀珍限度的贵州名帅酒业支付超5700万元“销售用度”，用于“业务理睬”。

除此以外，2023年第一大管事商海南椰云众包科技修复仅2年（2021年参保1东说念主，2023年参保10东说念主）却收取4.49亿元扩展费；另一管事商宝鸡新安睿为2023年8东说念主参保的个东说念主独资企业，获2.94亿元用度；第四大销售用度支付对象山西晋薪宝还是因无法联系而列入缱绻十分企业名单。

这些“范围小+修复时候短”企业的存在，蜕化长制药“带金销售”质疑难以灭绝。尽管公司称“学术扩展必要”，但2021年财政部曾因步长制药杜撰扩展费流向代理商开出5万元罚单，揭开了灰色链条的冰山一角。

为开脱中药打针剂依赖，步长制药连年押注疫苗范围，但其布局显得仓促而矛盾。2020年，公司收购浙江天元生物后，声称领有流感疫苗、脑膜炎疫苗等家具管线，但2024年财报自大，有关业务尚未酿成范围收入，且行业已堕入“价钱战”。

更烦嚣的是，公司研发干涉占营收比例此前长久低于5%，2024年研发干涉7.2亿元，占营收比增长到6.51%，但仍不及销售用度的17%。

过度依赖计策红利、销售开端而非转变开端、财务修饰遮掩主业疲软，步长制药的年报不仅是一份功绩公告，更是一面镜子，照射出医药行业“带金销售”积弊、并购激进后遗症与非频频性损益依赖症。若不成从压根上重构买卖时势，即便疫苗故事讲得再入耳，也很艰苦到阛阓的细目。

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